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I.5. Les déterminants des taux de change

Plusieurs variables entrent en jeu pour rendre compte de la détermination et la variation des cours de changes :

I.5.1. La balance des transactions courantes

L'analyse théorique la plus utilisées jusqu'au début des années 70 se base sur la situation des balances commerciales ou des balances courantes pour expliquer les mouvements des taux de change. Mundell (1960) et Fleming (1962) deux auteurs d'inspiration Keynésienne, ont développé les modèles dans lesquels la dynamique des taux de change est fonction de l'état du solde des échanges extérieurs, lui-même lié au niveau de la demande domestique et à celui de taux d'intérêt. L'observation empirique montre en effet, qu'en moyenne période, les pays à monnaie faible sont ceux dont la balance courante a tendance à être déficitaire. De manière symétrique, les pays à devise forte sont ceux dont le solde extérieur est positif. Le cas typique du Japon qui accumulait des excédents structurels au cours des décennies 80 et 90, notamment vis-à-vis des Etats -Unis. Le Yen s'est alors apprécié par rapport au dollar[1].

I.5.2. La parité des pouvoirs d'achat

Introduite par Ricardo (1817), la théorie de la parité des pouvoirs d'achat défend de l'idée que la « valeur de la monnaie est partout la même ». Autrement dit, à l'équilibre le cours de change doit refléter l'égalité du pouvoir d'achat de deux devises considérées. Dans un régime de change fixe, si le prix réel de biens diffère d'un pays à l'autre, la demande supplémentaire des biens dans le pays où ils sont « le moins cher » va engendrer un accroissement des prix : il y a ajustement au taux de change par le prix.

Dans le taux de changes flottants, il y a ajustement au différentiel des prix par la variation des cours de change : les variations du taux de change reflètent e différentiel d'inflation. Les recherches ont dégagé quatre principaux facteurs de variation des taux par à leur valeur  : l'hypothèse due aux coûts d'ajustement, la rigidités des prix nominaux, le fait que les biens échangés ne sont pas parfaitement superposables, et l'évolution différente des techniques pour les biens et services échangés et non échangés.

I.5.3. La parité des taux d'intérêt

Développé par Keynes, la théorie de la P.T.I s'explique par les possibilités d'arbitrage entre les marchés financiers.

Le différentiel des taux d'intérêt entre deux pays doit compenser l'évolution des cours de change. Elle exprime l'idée que la différence entre le cours de change au comptant et à terme, exprimée en pourcentage, tend à égaliser l'écart de taux d'intérêt entre les placements à des termes similaires dans les monnaies en cause ; soit :

Y(1+i)= Y(1+i*)*F/S

Ou encore i-i*= (F-S)/S Où:

  • Y représente un capital exprimé en monnaie domestique ;
  • i et i* les taux d'intérêt respectifs domestique et étranger ;
  • F le taux de change à terme ;
  • S le taux de change courant.

Il s'agit de comparer le rendement en monnaie domestique d'un placement en actifs domestiques et d'un placement en actifs étrangers après couverture à terme. L'investisseur sera indifférent à détenir l'un ou l'autre des actifs lorsque leurs rendements sont égaux.

En d'autres termes, les différentiels de taux entre deux pays devraient refléter le taux de dévaluation ou de réévaluation anticipée d'une monnaie par rapport à l'autre. Dans la pratique, les cours à terme sont de peu d'utilité pour les prévisions des cours de change.

I.5.4. Les prix de monnaies

Dans la théorie de la parité du pouvoir d'achat la monnaie d'un pays dont le taux d'inflation est supérieur à celui de ses partenaires doit se déprécier. Cette dépréciation est surtout fonction de la place qu'occupe le pays concerné, son pouvoir de négociation sur le marché ainsi que la compétitivité de ses produits sur l'échiquier international.

I.5.5. Les taux d'intérêt

Il existe une relation inverse entre le taux d'intérêt réel et le cours de change, si la monnaie est faible les agents n'acceptent la détenir que moyennement un taux d'intérêt élevé qui les protège contre le risque de dépréciation.

I.5.6. Le solde courant

La monnaie d'un pays dont le solde courant est négatif doit se déprécier si les monnaies qui sont prises comme devises accusent un solde courant positif. Cette situation affecte l'appréciation et la dépréciation du cours de change de l'une ou de l'autre pays considéré.

I.5.7. Le taux de change futur

Dans un pays où la stabilité de la monnaie nationale n'est pas garantie, les opérateurs économiques ont tendance à se procurer une devise en vue de se couvrir. Dans ces conditions, la devise est demandée pour motif de spéculation.

Sachant que les taux de change ne varient pas seulement pour égaliser internationalement le prix des biens et services échangés, il convient de savoir à la longue aussi pour égaliser les retours attendus des actifs financiers. Comme une monnaie sera plus demandée selon qu'on s'attend à une hausse de taux de change dans le futur, cela va entraîner une hausse de taux de change si l'offre ne s'adapte pas.

I.5.8. Les valeurs futures des monnaies

Soit la monnaie A d'un pays V et la monnaie B d'un pays W. le taux de change entre les deux monnaies sera celui qui va équilibrer le rapport des valeurs de deux pays ; ainsi, un tel prix relatif est fondé sur la rareté et l'utilité. Cette rareté se mesure par le rapport de coefficient d'expansion des unités monétaires respectivement M.A et M.B.

L'unité quant à elle se mesure par le rapport de coefficient de croissance réelle de production des biens et services échangeables P.A et P.B. Ainsi les indicateurs d'inflation monétaire seront donnés par : M.A/P.A et M.B/P.B.

Si l'expansion de la demande intérieure est relativement moindre que celle de la monnaie demandée, la balance de payements devient excédentaire, la masse monétaire augmente plus que la demande intérieure en raison de l'accroissement des avoirs extérieurs nets. Le taux de change se prête à une réévaluation qui peut conduire à l'appréciation de la monnaie nationale.

I.5.9. Les prix relatifs des biens et services

Le taux de change est aussi fonction du rapport des niveaux des prix dans les pays respectifs. Un pays exposé à la concurrence internationale doit faire le nécessaire pour maintenir sa compétitivité. Ainsi, lorsque le pays a des coûts de production qui croissent plus vite que ses partenaires, cela entraîne une détérioration du rapport : Pi/Px où

Pi = le prix à l'intérieur et Px = le prix à l'extérieur.

Cette détérioration entraîne une augmentation de la demande de monnaie et par-dessus le marché une modification du taux de change, ce qui fait qu'un pays dont les coûts augmentent rapidement que ceux des autres, devient moins compétitif et perd les parts de marché au détriment de sa balance commerciale.

Pour maintenir le niveau souhaite du taux de change,  l’autorité monétaire procède  à  un certain nombre de  politiques, qui peuvent des diverses formes. La section suivante s’intéresse particulièrement à la cette notion.

I.6.  La politique de change[2]

Le taux de change représente le prix auquel la monnaie d’un pays s’échange contre les autres monnaies ou devises. Loin d’être un simple prix instantané, le taux de change est le baromètre d’une économie qui évolue en relation avec d’autres économies dans le reste du monde. L’étude du taux de change n’est envisagée dans ce contexte précis que dans l’optique de la politique économique.

La politique de change appliquée par les autorités monétaires dépendra largement du système de change en vigueur dans le pays. Depuis près de trente ans, notre pays, tirant les leçons du bouleversement intervenu au niveau du système monétaire international, a adopté un régime de changes flottants qui implique que la valeur de la devise nationale par rapport aux autres monnaies soit déterminée selon la loi de l’offre et de la demande. A l’instar des prix des autres marchandises, le taux de change peut varier au jour le jour, plusieurs fois par jour ou encore périodiquement à la lumière des données observées sur le marché.

Dans la plupart des pays, les banques centrales sont périodiquement appelées à intervenir pour soutenir le taux de change qui détermine à coup sûr le volume des engagements contractés ou des créances attendues en monnaies étrangères. Les plus importantes de ces interventions peuvent constituer en : manipulation des taux d’intérêt, utilisation des réserves de change, contrôle de change, instauration d’un système de double marché, dévaluation et réévaluation.

I.6.1. La manipulation des taux d’intérêt

Fréquente dans les pays industrialisés, cette opération consiste à élever ou à abaisser les taux d’intérêt au départ de la Banque centrale afin d’équilibrer les mouvements des capitaux.

L’effet sur la balance des paiements peut paraître inopportun, étant donné les conséquences fâcheuses sur l’activité économique et l’emploi.

I.6.2. L’utilisation des réserves de change

En vue de soutenir le taux de change sur le marché, la Banque peut intervenir de plusieurs manières :

  • puiser dans ses réserves de change afin de soulager le marché en butte à une pénurie temporaire des devises étrangères ;
  • acheter ou vendre sa propre monnaie contre des devises étrangères en vue d’équilibrer le marché.

Tant que l’intervention vise à modifier un déséquilibre conjoncturel, l’opération peut paraître efficace. Ce n’est certainement pas le cas, s’il s’agit d’un déséquilibre de type structurel. La parité ne peut être imposée de manière unilatérale par la Banque centrale. Elle doit être crédible afin de donner entière satisfaction aux milieux financiers internationaux.

I.6.3. Le contrôle des changes

Les autorités monétaires ne recourent à ce mécanisme que si les interventions diverses de la Banque centrale sur le marché monétaire ou sur le marché des changes sont incapables d’équilibrer les paiements extérieurs. Dans ce cas, elles procéderont au contrôle des changes dont le principe consiste à soumettre à autorisation tout achat ou toute vente des devises étrangères. Comme on le voit, l’objectif principal visé par le contrôle des changes est de lutter contre les sorties de capitaux.

Les mesures à prendre dans ce cas peuvent toucher tant les opérations courantes que financières. En ce qui concerne les opérations courantes, on peut envisager des dispositions telles que :

  • interdiction de payer les importations à l’avance ;
  • obligations de rapatrier diligemment les devises générées par l’exportation et de les céder sans délai au marché des changes ;
  • limitation des allocations en devises mises à la disposition des touristes.

Par contre, quand il s’agit des opérations financières, les dispositions peuvent concerner :

  • la restriction des opérations portant sur les titres étrangers (achat actions et obligations) ;
  • l’autorisation à accorder aux promoteurs des investissements directs à l’étranger ;
  • l’instauration d’un système visant à créer des comptes non-résidents jouissant de la convertibilité externe et des comptes de résidents ne pouvant tout au plus régler que des transactions commerciales ou financières autorisées ;
  • l’interdiction faite aux banques de prêter de la monnaie nationale à des non-résidents ou de conserver dans leurs actifs des devises au delà d’un certain seuil.

Le contrôle des changes occasionne un coût d’opportunité élevé justifié par un dispositif administratif lourd au niveau des services financiers de l’Etat (Douanes) et de l’ensemble du secteur bancaire.

I.6.4. L’instauration d’un double marché

Le système de double marché permet de répartir les opérations de change en deux marchés : l’un, réglementé, et l’autre, libre.

C’est sur le marché réglementé ou officiel que les exportateurs sont tenus de céder toutes les devises rapatriées et auquel les opérateurs économiques doivent s’adresser pour acheter les devises destinées au règlement des importations. Les interventions des autorités monétaires destinées à défendre le cours de la monnaie ne sont envisageables que sur le marché officiel.

Quant au marché libre, il concerne les opérations financières ou spéculatives. Elles ne nécessitent aucune intervention des autorités.

L’objectif réel du système de double marché est d’assurer un contrôle des changes, non à travers une réglementation, mais à travers le jeu d’une décote de la monnaie nationale applicable aux opérations financières à caractère spéculatif. Le système n’a de chance de déboucher sur le résultat escompté que si les deux marchés sont nettement cloisonnés, rendant aux opérateurs économiques l’impossibilité de naviguer entre les deux marchés. Or, très souvent, plus on creuse l’écart entre les deux marchés, plus les opérateurs économiques succombent à la tentation de  fraude. Cette situation peut entraîner des conséquences fâcheuses sur l’économie nationale, les opérateurs économiques interprétant la décote comme le taux probable d’une dévaluation de la monnaie nationale.

I.6.5. La dévaluation

Une opération de dévaluation doit être interprétée comme une dépréciation plus ou moins substantielle de la valeur de la monnaie nationale par rapport aux devises étrangères. En termes de politique économique conjoncturelle, une dévaluation poursuit deux objectifs :

  1. servir d’appui à une politique de relance, à travers la promotion des exportations et le découragement des importations ;
  2. contribuer à rétablir l’équilibre extérieur.

A l’heure actuelle, les économies évoluant dans un contexte de changes flottants, la dévaluation est un phénomène moins tragique, comme c’était le cas au lendemain de la première et de la deuxième guerre mondiale. Néanmoins, il apparaît nécessaire, en interrogeant l’histoire, d’identifier les principales causes de la dévaluation, ses modalités ainsi que ses conséquences.

I.6.5.1. Les principales causes de la dévaluation

Elles sont de trois ordres : le déficit de la balance courante, le déficit de la balance des capitaux et le déficit d’emploi.

Le déficit de la balance courante (balance commerciale) peut provenir du fait de l’augmentation rapide des prix de produits destinés au marché international par rapport à l’évolution des prix dans d’autres pays concurrents. Les produits étant devenus moins compétitifs sur le marché international, il s’en suivra une contraction des exportations et un accroissement des importations. Le gouvernement pourrait adopter un train de mesures visant à rétablir l’équilibre, sinon, la dévaluation devrait constituer l’unique solution envisageable.

Le déficit de la balance des capitaux peut résulter d’une crise de confiance à l’égard d’un pouvoir qui procède par nationalisation des avoirs appartenant aux non-résidents permanents ou non ou qui se caractérise par des mesures compromettant le développement de l’initiative privée ou encore qui n’accorde pas suffisamment de garanties aux petits épargnants. Ces différents facteurs influencent négativement et  inéluctablement le flux des capitaux à destination du pays hôte.

Ce n’est pas tout ! Car, dans un tel pays, les exportateurs ne se hâtent nullement de rapatrier les recettes d’exportation et tout est mis en œuvre par les opérateurs économiques pour acheter tant que faire se peut les devises de manière à respecter les échéances convenues avec les fournisseurs. Face à cette fuite généralisée des capitaux, les autorités monétaires recourent à nombre de mécanismes déjà étudiés pour tenter de rétablir l’équilibre nécessaire. En cas de tentatives infructueuses, la dévaluation de la monnaie nationale peut être utilisée comme solution ultime.

Le déficit d’emploi peut expliquer le recours à la dévaluation par le gouvernement comme solution visant à relancer l’activité économique interne. En effet, dans un contexte de récession voire de dépression, où le chômage bat son plein, une opération de dévaluation peut être perçue comme une politique destinée à favoriser la relance de l’activité économique et de l’emploi.

Une telle opération de dévaluation ne résiste pas souvent à la critique dans la mesure où, perçue comme exportatrice du chômage interne, elle est de nature à provoquer des réactions en cascade dans le chef des pays partenaires.

I.6.5.2. Les modalités de la dévaluation

L’objectif de ce paragraphe vise à identifier les « décideurs » et à déterminer la hauteur de la dévaluation.

La décision de dévaluation est un acte de souveraineté. Elle ne peut être prise que par le gouvernement, néanmoins elle requiert la participation de l’Institut d’Emission. Même au sein du gouvernement, le privilège n’est accordé qu’à un comité interministériel restreint qui garde le secret total afin de garantir le succès de l’opération.

Ne perdons pas de vue qu’une dévaluation est souvent considérée comme un échec dans l’exécution d’une politique économique. Aussi, le taux de dévaluation choisi constitue à la fois un constat d’échec et la base d’une stratégie visant à rééquilibrer les différents agrégats macro-économiques. Il est souvent conseillé d’opter pour un  taux suffisamment réaliste pour éviter de rééditer l’opération quelque temps plus tard, ce qui risquerait d’accroître la méfiance des ménages et des entreprises à l’égard de la monnaie nationale.

I.6.5.3. Les conséquences de la dévaluation

Les chances de succès d’une dévaluation dépendent beaucoup plus des mesures d’accompagnement arrêtées que du taux de dévaluation choisi. Car, ce sont ces mesures d’accompagnement qui peuvent capitaliser et maximiser les avantages escomptés de l’opération tels que : accroissement des exportations, réduction des importations, modification des flux d’échanges avec l’extérieur, entrée des capitaux étrangers.

Même alors, le succès de la dévaluation est imputable à la capacité des entreprises nationales de saisir l’opportunité de l’exportation (baisse des prix en devises, augmentation du volume), mais aussi au caractère élastique de la demande extérieure. Il va de soi que les pays exportateurs de produits manufacturés auront tendance à maximiser davantage les avantages de la dévaluation que ceux qui se sont spécialisés dans l’exportation de produits primaires. Dans ce dernier groupe, ceux qui disposent de stocks importants ( ou peuvent les accroître rapidement) et de bonnes infrastructures de communication tireraient mieux parti d’une opération de dévaluation que les autres.

I.6.6. La réévaluation

Inverse de la dévaluation, la réévaluation présente quelques particularités qui méritent d’être épinglées.

D’abord, elle est souvent provoquée par une accumulation d’excédents de la balance des capitaux. Cela arrive en effet lorsqu’un pays, à faible taux d’inflation et dont la compétitivité des entreprises apparaît élevée, développe ses exportations. Le volume des recettes d’exportation auquel s’ajoute un flux important de capitaux spéculatifs ne peuvent qu’occasionner une opération de réévaluation.

Ensuite, les expériences de réévaluation ne sont pas aussi nombreuses que celles de dévaluation. Contrairement à la dernière opération, les réactions des pays concurrents paraissent plutôt favorables dans la mesure où la réévaluation renforce la compétitivité de leurs économies à la fois sur les marchés intérieurs et extérieurs.

Enfin, la réévaluation exerce sur l’économie des effets déflationnistes avec, malheureusement, comme conséquence un frein à la croissance économique et une extension du chômage.

Notons par ailleurs que ces deux dernières notions sont d’application uniquement dans un pays qui  opté  pour le  régime de change fixe.

Conclusion partielle

Nous sommes à la fin de ce premier chapitre qui traite des généralités sur le taux de change. Nous sommes partis de la définition du taux de change qui n'est rien d'autre que le prix d'une monnaie étrangère dans un pays donné. Nous avons exhibé les différentes types des taux de change : le taux nominal, réel, fixe, flottant, glissant, flexible, ainsi que le taux de change au comptant et à terme. Ensuite nous avons présenté le marché des changes, les agents qui y interviennent, les stratégies présentes sur ce marché, les risques associés sur ce marché et les risques liés aux opérations de change.

Nous avons par la suite présenté les éléments qui aident à déterminer le taux de change notamment la balance des transactions courantes, la parité des pouvoirs d'achat ; la parité des taux d'intérêt, les prix de monnaies, les taux d'intérêt, le solde courant, le taux de change futur, les valeurs futures des monnaies, les prix relatifs des biens et services.

Et enfin nous avons parlé de la politique de change que les banques centrales mettent en place pour lutter contre les diverses fluctuations liées au taux de change.

Les différentes notions abordées dans ce chapitre sont un tremplin permettant de bien analyser la problématique sur les déterminants du taux de change en R.D. Congo.

[1]MONDHER C., Les taux de change, éd. 18, Une Fayette 75009, Paris, 2004, p85

[2] Henry GERENDAWELE, Cours de Politique économique, ULPGL Goma, 2009-2010, page 60.

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